全球经济状 况对大宗商品有何影响？芝商所首席经济学家Erik Norland的观点是……

伴随各类经济降温迹象(xiàng)显现，市场对美国(guó)经济衰退将至的猜测纷至沓来。近日，芝商所(suǒ)董事总经(jīng)理兼首席经(jīng)济学家Erik Norland接受了期货日报记(jì)者采访。他结合当前美(měi)国经济数据指标(biāo)与历史情况，分析了美国经济情况及美联储政策预期，并 就全球经济形势对金融市场及大宗商(shāng)品(pǐn)价格的影响作了展望。

美国经济下行风险上升

近期，根据美联储发出的信(xìn)号(hào)，市场普遍预期美联储将于9月降息，降息幅度(dù)约为25个基点，并在11月、12月
议息会议上进(jìn)一步降息，甚至明年还(hái)会继续降息，利率可能会降到3.5%。对此，Erik Norland表示，最(zuì)近几个月(yuè)的确可(kě)以看(kàn)到美联储的态度日趋温和，多
次发出在(zài)9月会(huì)有降息的信号。

2022年至2023年，美联储加息(xī)达(dá)到了1981年以来的最大幅度。同时，美国的联邦(bāng)基金利率大幅上升，远(yuǎn)超美国国债收益率水平。“在固定收益市场，我们称(chēng)这种(zhǒng)现象为收益率(lǜ)曲线倒挂。”他说，根据历史 情况，出现倒挂后(hòu)往(wǎng)往会出现经济下行(xíng)，现阶段是(shì)上世纪80年代初以来幅(fú)度最大的一次(cì)倒挂。

一(yī)般情(qíng)况下，央行加息(xī)带(dài)来的影响需要两年左右的时间才会(huì)充分体现(xiàn)在各个经(jīng)济层面。即便现在，他认(rèn)为，美国经济还没有(yǒu)完 全受到加息带来(lái)的影响。要到2025年或2026年，才能充分看到美联储加息带来的全面后果。美联储最近一次加(jiā)息是在2023年7月底，距现在约13个月，经济(jì)继续(xù)保持增长(zhǎng)是(shì)正常(cháng)的。但现在来看，未来几个月美国出现经济下行的风险在上升。

关于美国经济衰退的可能 性 ，Erik Norland表示，既有(yǒu)令人担忧(yōu)的(de)迹象，也有令(lìng)人振(zhèn)奋的迹象。令(lìng)人担忧的有两个方面：一是美国失业率呈现上升(shēng)趋势(shì)。失业率由2023年(nián)4月 3.4%的低点(diǎn)，上升至2024年7月的4.3%。近期，美国劳工统计局公布修正数(shù)据，截至今年3月，美国过去一年(nián)新就业(yè)岗位下修约80万份。在全球金融危机之前，美国(guó)的失业率也有所上升。据(jù)美国国家经(jīng)济(jì)研究局（NBER）官方表示，全球金融危机始(shǐ)于2007年12月。美(měi)国的失业率在2007年4月探底，之后(hòu)的7个月一直在上涨。二(èr)是美(měi)国信用(yòng)卡和(hé)汽车(chē)贷款违约率稳步上升。虽(suī)然还没有非常高，但已(yǐ)经高于前几年的水平。信用卡、汽车贷款违约增加，说明部分美国消费者已(yǐ)经(jīng)出现了债务问题。

令人振奋的是，美国商业贷
款和住房
抵押贷
款的(de)违约率目前非常低(dī)。通常情况下，信贷利差大幅扩大意味着经济衰退迫在(zài)眉睫，但美国目前并(bìng)没有出现信贷利差大幅(fú)扩大的情况。

关于美联储的降息幅度，据Erik Norland介绍，回(huí)顾历史情况，在20世(shì)纪90年代早期、21世纪初，还有全球金融危机(jī)期间(jiān)，美联储在这三轮经济(jì)衰退中每次的降息幅度都
达到了500个基点。但现在，美国(guó)通胀率维持在高于3.2%的目标(biāo)水(shuǐ)平，可能会(huì)限制美联储(chǔ)降息达不到过往(wǎng)经济衰退时的幅度，因此即便可能(néng)有(yǒu)新一轮经济下行，降息(xī)幅度可能(néng)也不会像以前那么大。

另外，从全球范围来看，包括英格兰银行、欧洲央行、瑞典中央银行、瑞士国家银行等在内的很多央行已(yǐ)开(kāi)始降息(xī)。欧洲一些经济体，像德国、英国已出现经济(jì)轻度衰退。“这主要是因为之前欧洲大陆国(guó)家及英国普遍加息导致的 经济疲软，央行又随之开始降息。”Erik Norland说，央(yāng)行普遍降息的另一个原因是，虽然除中国外的国家通胀(zhàng)水平(píng)还是高于疫情之前，但全(quán)球几乎所(suǒ)有国家的通胀都已经开始下降。如果通胀水平不继续降低，央行降(jiàng)息(xī)的空间也会受到限(xiàn)制。

目(mù)前，市场(chǎng)投资者普遍预期几乎所有的国家央行(xíng)都会降息(xī)，但日本央行除外。市场比较(jiào)担忧的问题是，如果本轮美联储以及其他央行降息(xī)幅度过大，可(kě)能会导致未来5～10年的物价进一步不(bù)稳定。

全球经济对(duì)大宗商品影响(xiǎng)几何(hé)？

全(quán)球经济情况(kuàng)对大宗商品市场(chǎng)的影响
，首先反映(yìng)在黄金价格(gé)全球经济状况对大宗商品有何影响？芝商所首席经济学家Erik Norland的观点是……上。全球公共债务水平大幅上(shàng)升(shēng)，各国央行存在进一步降息的(de)可能(néng)，Erik Norland表示，这向投资者发(fā)出了(le)一个(gè)信号：“持有黄金这类(lèi)硬资产，优于持有(yǒu)各国政府(fǔ)发行的法定货币
。”今(jīn)年一季度，世(shì)界各(gè)国央行普遍大(dà)量购(gòu)入黄金，表现出这些央行(xíng)相比在外(wài)汇(huì)储备中(zhōng)持有其他国家(jiā)的货(huò)币，更愿意持有黄金。

黄金价(jià)格在今年一季度出现快速拉升，此后一直维持(chí)在高位震荡(dàng)。目前(qián)，市场普遍看
好黄金的走势，Erik Norland也认为，下(xià)半年
金价有进一步走高的可能。如果各国央(全球经济状况对大宗商品有何影响？芝商所首席经济学家Erik Norland的观点是……yāng)行在(zài)2022年、2023年的加息最终造成经(jīng)济体陷入衰退，这可能(néng)导致央行降息的(de)幅度大于市(shì)场预期。通常央行(xíng)降息幅度大于市场预期时，是利多金价的。

相较黄金，工(gōng)业金属(shǔ)的(de)市场表现则大相径庭。工业金属(shǔ)如铝
、铁矿石、钢材的价(jià)格一(yī)直保持低位。铜价表现相对(duì)较好，不过近几(jǐ)个月也有所下跌。据Erik Norland介绍，能源转型和人工(gōng)智能数据中心都需(xū)要使用(yòng)铜，两者的需求(qiú)增长提
升了铜 的需求。另外(wài)，相较(jiào)其他金属，铜的供(gōng)给增速极为缓慢。同时(shí)，利空铜价的(de)因素，包括中国的建筑业(yè)活动放缓，以及美国、欧洲等国家高利率下房屋(wū)建设(shè)放缓。

令人感(gǎn)到意外的是，在OPEC减产366万桶/日并严格控制产(chǎn)量(liàng)，以及俄乌冲突和中东冲(chōng)突扰乱(luàn)了原油正常流动的共同(tóng)作用下，目前原油价格(gé)仍较为适中(zhōng)。Erik Norland称，有三个因素遏制了油价上涨。首先是中国对石(shí)油的需求减弱。其次是能源(yuán)转型，全球车辆的能效大幅提高，减(jiǎn)少了用油量。最后是美国(guó)的石油产量大幅增加(jiā)120万桶(tǒng)/日，达到1300万桶/日，抵消了OPEC减产量的三分(fēn)之一。

对于(yú)今年下半年影响原(yuán)油(yóu)市场的因(yīn)素，他认为，今年5月会(huì)议时，OPEC决定维持减产到10月底(dǐ)，但当时并没有排除在今年晚些时候或明年(nián)初增产的可能性，因此需要重点关注OPEC将在11月底全体会(huì)议上的(de)举措(cuò)。

“另外，包括俄罗斯(sī)在内的OPEC+国家中，只有沙特真正地牺牲了产(chǎn)量来维持现有的油价。”对(duì)此，Erik Norland表示，对石油生产国而言，收入等于产量乘以价格。目(mù)前对沙特(tè)或OPEC+其他成员(yuán)国来说，要权衡是(shì)选择保持目标较低的产量从(cóng)而维持油(yóu)价(jià)，还是适当增产但需承受油价
大(dà)幅下跌的(de)风险。

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