中信证券：当前仍是后续货币政策调整的重要观察期

　　中信证券研究文|肖斐斐林楠彭博李鑫

　　央行最新表态来看(kàn)，当前仍是后续货币政策调整的(de)重要观察(chá)期，预计政策取向上央行将继续坚持支持性的货币政(zhèng)策，但增量货币政(zhèng)策的出(chū)台与否与(yǔ)节奏快慢，包括(kuò)前期格隆(lóng)汇援(yuán)引彭博(bó)报道的有关部门正(zhèng)在(zài)考(kǎo)虑进一(yī)步下调存量房贷利率和允许存量房贷转按揭，都有待央行根据经济运行态势相机抉择。

　　▍事(shì)项：

　　2024年9月5日，国新办举行“推动高质量(liàng)发展”系列主题新闻发布会(huì)，本(běn)期投资观察聚焦发布会银行业相关内容。

　　▍企业贷款利率企(qǐ)稳，个人住房贷款利率稳步下降。

　　央行在发布会(huì)披露了截至到今年7月末的最新货币政策成效，从贷款利率和贷款结构来看：

　　1）企业(yè)贷(dài)款利率企稳：2024年7月新发放企业贷款加(jiā)权平均利率为3.65%，较6月上升2bps，在央行摒弃“规模情结”、“引导(dǎo)信贷合理增长、均衡投放”指导下(xià)，银行新增信贷投放更注重量价平衡，7月新(xīn)发企业贷款(kuǎn)利率小幅回升；

　　2）个(gè)人住房(fáng)贷款(kuǎn)利(lì)率稳步下降：7月新发放个人住房贷款利率为3.4%，较(jiào)6月(yuè)继(jì)续下降5bps，房地(dì)产市场弱(ruò)景气度(dù)推动个人住房(fáng)贷款利率继续下降；

　　3）贷款结构持续优化：7月(yuè)末，普惠(huì)小微、制造业(yè)中长(zhǎng)期、“专精特新”企(qǐ)业贷款同比分别增长17%/16.9%/15%，均高于8.7%的总贷款余额同比(bǐ)增速(sù)。

　　▍货币政策框架持续完善，买卖国债主要定位于(yú)基础货币(bì)投放和(hé)流(liú)动性管理。

　　央行在发(fā)布会介绍(shào)进一步优化完善中(zhōng)国特色货币(bì)政策框架，我们主(zhǔ)要关注两(liǎng)点(diǎn)：

　　1）优化货(huò)币政策调(diào)控(kòng)的中间变量(liàng)：央行(xíng)提及“逐步淡(dàn)化对数量目标的(de)关注，更多将其作为观测性(xìng)、参考性、预(yù)期性的指(zhǐ)标(biāo)，更加注重发挥利率(lǜ)等价格型调控工具(jù)的作用”，金融脱媒(méi)、经(jīng)济结构转型加快背景下，数量目标和经(jīng)济增长关联性下降，下阶段数量工(gōng)具(jù)的运用或也将(jiāng)更多服务于利率调控的目标；

　　2）买卖国债主(zhǔ)要定位于基础货币投放和流动性管理(lǐ)：央(yāng)行自2024年8月起开展国债买卖操作，8月全月买短(duǎn)卖长、净买入国债1000亿元，央行表述来看，买(mǎi)卖国债一方面通过基础货币投放，进行更科学精准的流动性管理；另一方有利于平抑市场流动性预期，防范金融(róng)市场风险。

　　▍当前是后续货(huò)币政(zhèng)策调整(zhěng)的重要观察期，政策取向上央行将继续坚持支持性的货币(bì)政策，但具体政策落地仍需观察国内经济走势和海外货币政策动向。

　　央行在发布会提及“将密切观察政策效果，根据经济(jì)恢(huī)复(fù)情况、目标实现情况和(hé)宏观经济运行面临的(de)具体问题，合(hé)理把(bǎ)握货币政策调控(kòng)的力度和节奏”、“继续密切关注主要发达经济体的货币政策调整情况”，一定程度表明当前仍是后续货币政策调整的重(zhòng)要观察期，具体政策选择来看(kàn)：

　　1）降准仍有(yǒu)空间：央行提及(j中信证券：当前仍是后续货币政策调整的重要观察期í)“目前金融机构的平均法定存款准备金率大约为7%，还有一定的空间”，但也需注意降准为长期流动性供给工具，应对中(zhōng)短期流(liú)动性波动央行更倾向于使用7天逆回(huí)购、中期借贷便利和国债买卖(mài)工具。

　　2）降息或有一定约(yuē)束：央行提及(jí)“受(shòu)银(yín)行存款向资管产品分流的速度、银行净息(xī)差收窄的幅度等因(yīn)素影响，存贷(dài)款利率进(jìn)一步下行还面临一定的约束”，一方面受手(shǒu)工补息监管和存款挂牌(pái)利率(lǜ)多次下(xià)调影响，银行存款流失较多，从上市银行中报来看，2024年二季度(dù)存款余额季度环比下降2.58万亿元，同比多(duō)减6.30万亿元，进一步调降存款利率有可能(néng)增大银行负(fù)债压力；另一方面国家金融监督管(guǎn)理总局口径(jìng)来看，2024年二季(jì)度(dù)商业银行净息差为1.54%，仍处历史低位，而调降贷款(kuǎn)利率会(huì)增加银行息差和营收压力。

　　整体看，当前仍是后续货币政策调整的重(zhòng)要观(guān)察期，增量货币政(zhèng)策的出台与否(fǒu)与节奏快慢，包括前期格隆汇援引彭博报道的有关部门正在考虑(lǜ)进一步下调存量(liàng)房贷利率和允许存量房(fáng)贷转按揭(jiē)，都有待央行根(gēn)据经济运行态势相(xiāng)机抉择。

　　▍风险(xiǎn)因素：

　　宏(hóng)观经济增速大幅下行；银行资(zī)产质量超预期恶化；监管与行业政策超预期变化；各公(gōng)司发(fā)展(zhǎn)战略执行不及预期。

　　▍投资观点：当前仍是后续货币政(zhèng)策调(diào)整的重要观察期，板块配置逻辑不改。

　　央行(xíng)最新表态来看，当前仍是后续货币政策调整的重要观察期，预计政策(cè)取向上央行将继续(xù)坚持支(zhī)持性的(de)货币政策(cè)，但增量货(huò)币政策的出台(tái)与否(fǒu)与节奏快慢，包括前期格隆汇援引彭博报道的有关部门正在考虑(lǜ)进一(yī)步下调存(cún)量房贷利率和允(yǔn)许存量房贷转按揭，都有待(dài)央行根据经济运(yùn)行态势相机(jī)抉择。

　　板块投资(zī)而言，近期(qī)银行股出现回调，一方(fāng)面由于投资者对分红(hóng)风格存在分歧，另一(yī)方面是部分银行财报景气度偏弱(ruò)催化获(huò)利资金了结收益。我们认(rèn)为，一方面当前板块基本面(miàn)底(dǐ)部位置明确，2025-2026年有望低位恢复；另一方面业绩并非此轮行情的(de)核心驱动(dòng)，而是低风险金融产品对于高确定性收益的配置(zhì)逻(luó)辑、以(yǐ)及(jí)银行资产质量风险(xiǎn)底线逐步明确(què)的(de)逻辑演(yǎn)绎，我们预计年(nián)内上述因素或不会(huì)发生变化，适度调整即带来(lái)配置机会。个股方面，推(tuī)荐两(liǎng)条主线：1）稳健(jiàn)打底，产(chǎn)品逻辑下高分红、估值波动小的(de)大行更具配置价值(zhí)；2）成长进(jìn)攻：增长逻辑下，具(jù)备持续阿(ā)尔法的公司更有(yǒu)估值提升空间(jiān)。

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责任编辑：凌辰

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